影子銀行的讀后感
影子銀行讀后感
仲秋時節(jié)，喧囂過后，秋意已濃，不在適合再在天臺感悟人生；
沒有人曬團圓大餐，也沒有了曬月亮、曬古詩，一切都漸漸恢復平靜。
從6月份一來，回顧所感所悟，仍覺得自己似個看客�？粗鹑谑袌龅娘L云變幻，看那碎片化的金融“世界”,仍沒有形成自己的金融觀�？戳撕芏嗟览�，卻仍然沒有融入這個世界。
但即使是看客，也能感覺到這里的精彩，每天的的新的故事在發(fā)生。如同一部時代大劇每天都在演繹新的內容。大劇名字就叫《改革再出發(fā)》，而階段性解決也許還是要到2020年才能有所定論。在這個過程中真正形成體系還需要太多的沉淀，而此刻僅僅想記錄下對于時代下的不同碎片。碎片就是想到什么寫什么，所以會有一些跳躍。
關于證券市場結構：2020年形成多層次的金融市場結構。從資金提供端目前的問題在于銀行一支獨大占據市場主導地位（從銀行業(yè)占據上市公司整體利潤50%以上可以）。而信托、證券、擔保公司、小貸公司、互聯網金融、P2P等都存貨在銀行的陰影之下野蠻生長。從企業(yè)生態(tài)端，并不是完美的金字塔（國有大型企業(yè)-民營大中型企業(yè)-中小型企業(yè)-創(chuàng)業(yè)型企業(yè)-三板企業(yè)-場外企業(yè)），而是及其不健康的倒三角。國有低效率企業(yè)，甚至是淘汰產業(yè)企業(yè)可以不斷得獲得資金的補給，而真正需要資金的中小企業(yè)和小微企業(yè)嗷嗷待哺。
關于“影子”銀行：暫時定義為銀行監(jiān)管體系之外，可能引發(fā)系統(tǒng)性風險和監(jiān)管套利等問題的信用中介機構。影子銀行的規(guī)模究竟有多大，暫無官方統(tǒng)計。
關于錢荒：對于錢荒大家相對首先想到每年15%的貨幣增發(fā)，但目前GDP增幅僅不到8%,加上合理的通貨膨脹3%左右，仍然由近4%的貨幣超發(fā)。為什么會缺錢？而隨著出口的不景氣、人民幣升值，人力成本的上漲，原材料的上漲等多方面因素占據國民經濟至關重要地位的民營企業(yè)卻融不到資，倒閉的倒閉，跑路的跑路。錢都去了哪里？答案陸續(xù)揭曉。
關于利率：目前銀行存貸利差為3%以上，加上高杠桿和“出表”業(yè)務是銀行創(chuàng)造高額利潤的三大法寶。按目前的存款準備金率和利率水平，國內確實是有較大的空間來進行寬松的貨幣政策，但為何總理會提盤活存量不高資金增量？為何在錢荒發(fā)生時沒有第一時間應市場哭聲而遞出奶瓶？為何一年多過去并基調仍沒有變-“調結構，定向微刺激”?想根本原因是因為知道即使開閘放水，水也不會流到真正需要的地方，而只會加劇系統(tǒng)風險。目前水很多，只是水渠（體制）沒有建好，導致資金空轉或最終仍流向房地產。而盤活存量，對于利率要多的只需要做好定向引導和利率市場化。定向引導是把水引到該去的地方，而不是繼續(xù)撐大泡沫；利率市場化是破產銀行壟斷，降低資金成本，讓資金下沉至實體企業(yè)。當錢賺錢沒有變得更困難，當投機變得更困難，資金和實業(yè)的結合才能起飛推動產業(yè)的發(fā)展。
關于剛性兌付：理財產品、信托是否應該執(zhí)行潛規(guī)則下的“剛性兌付”,剛性兌付到底是在保護投資著，還是在誤導投資者，或者是給相關利益集團創(chuàng)造確保套利模型的永動機�！皠傂詢陡丁本腿缤瑩P湯止沸，等到爐火越來越旺，鍋子越來越燙時候再集體整頓，留下一地雞毛？這種先發(fā)展再“整治”的循環(huán)模式真的讓人費解。
關于牛市：這是最近兩個月一來討論最多，也是沒有什么懸念的話題。但保守起見，仍舊要補充一下，不是瘋牛也不應該是非理性的牛市，而仍然應該是結構性牛市和慢牛。()非典型復蘇下的“牛市”:
關于國企改革：國企改革是經濟改革中的最重要的一步，旨在提高國有企業(yè)的經營效率，逐步放手非國家命脈的企業(yè)國家經營權。不管是混合所有制的引入，還是公司管理層薪資方案（低薪+股權激勵）的調整或是公司治理的重視。無論從中央6大企業(yè)的試點，還是個地方政府的積極響應，都激起了市場的熱情和期待。國企改革也被視為此輪經濟改革成敗的關鍵。
關于創(chuàng)業(yè)板：既然經濟改革下最重要的是經濟轉型，傳統(tǒng)企業(yè)想高科技產業(yè)的轉型，那創(chuàng)業(yè)板（中國未來的納斯達克）必將是未來經濟的重心之一。雖然目前估值水平有一定高估，但從長遠來看仍然承擔了重要的使命。從IPO開閘對于中小板和創(chuàng)業(yè)板的優(yōu)先也有一定體現。而從排隊的600多家擬IPO公司來看，新興產業(yè)的上市公司也占據了重要的份額。所以創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)新高是值得期待的。
關于IPO:IPO的堰塞湖直接反應的問題是證券市場結構的不合理，新陳代謝功能的不健全。IPO發(fā)行的改革并沒有受到市場的一致認可。（低市盈率發(fā)行導致的連續(xù)漲停，市場的狂熱是在告訴投資者，目前市場平均估值仍舊太高，還是定價發(fā)行本身就不合理？）。而接踵而來的注冊制改革能否讓人真正看到證券市場融資功能的恢復還有待觀察。證券市場原本就是一個優(yōu)勝劣汰的公開市場，有價值的
關于互聯網金融：13年互聯網金融元年，互聯網金融猶如金融界門口的野蠻人，擾亂了金融界的平靜。雖然有爭議，也有挫折，但已不妨礙互聯網金融在金融歷史上已經開啟了新的篇章，也將改變整個金融格局。不在是概念，而是從吸存、支付、結算、信用、數據等形成比傳統(tǒng)銀行更完整的體系，目前他只差一個牌照。
關于P2P:對于新事物，往往一擁而上然后倒下一片。是互聯網時代的創(chuàng)新，也是試驗品。戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢得野蠻生長，從不規(guī)范到規(guī)范，從野孩子到正名。
關于民間高li貸：這里暫且定義為超過銀行標準利率4倍為高li貸。神木（煤與房地產）也好，溫州（房地產）也罷，那只是冰山一角，只是一個縮影。全民高li貸的背后是全民參與的龐氏騙局，終有擊鼓傳花的落鼓之時。違背市場規(guī)律的終究會受到市場的懲罰。高li貸走向了地產則地產已到反噬之時；高li貸到了企業(yè)，企業(yè)猶如飲鴆止渴；更可怕的是高li貸到了企業(yè)又間接到了地產，高li貸到了高li貸又到了房地產。大家都在過著到刀口舔血。
關于風險及風險定價：無風險利率的高企、資本的壟斷、資本的價格雙軌套利和剛性兌付都讓風險無從定價。也讓這個體系中慢慢喪失了對風險定價的能力。同時金融的分業(yè)經營也讓這個市場缺乏專業(yè)的風險控制素養(yǎng)的機構。末端風控的缺失和對風險定價的能力的缺失，導致全民成為了資本的倒爺，最后將是系統(tǒng)的風險無法控制。
關于房地產：毋庸置疑，房地產下行的風險（或者房地產泡沫）目前仍是經濟轉型期的最不穩(wěn)定因子。目前各地限購相應取消，高層默認，可以隱約感覺得到此風險已經讓調控方變成被動，這預示著房地產的風險遠比當初想象的要大，一旦出現硬著陸，其帶來的災難性后果也是難以承受的。因為“資產價格的雙軌制”和地產GDP模式下，整個社會都在玩資本的游戲。無論是理財產品還是銀行貸款或是信托抑或是民間高li貸，或直接或間接都流到了房地產上，（只有房地產能夠容忍如此高成本融資）。一旦房地產新開發(fā)規(guī)模、銷售速度滯后導致嚴重的'信用違約，真?zhèn)�社會的流動性將出現嚴重問題，進而導致擠兌，資本從逐利到資本避險，進入惡性循環(huán)。究其原因：資金發(fā)行量高企，而整個社會都處于間接高利率（人為高利率）下，產業(yè)空心化，資本空轉，中小企業(yè)卻無法得到有效融資，個人資本在通貨膨脹下不斷縮水，整個資本體系搖搖欲墜。-這樣說自己都覺得有點危言聳聽，但其系統(tǒng)風險往往超乎所有人的意料。
關于地方債：地方債的規(guī)模到底有多大？地方債的風險到底有多大？這兩個問題也許是大家最希望知道的。目前沒有結論，但可以知道的是，目前地方債投入的領域基本以地產、基建為主。而地方債的形式則絕大多數以信托、理財等影子銀行為依托。高昂的融資成本和未來低回報率的預期是最大的隱患。一旦出現地方債違約，則連鎖反應的災難將迎面而來。
關于銀行資產“出表”:銀行出表的資產目前同樣難于預估，10萬億？20萬億？而銀行的出表引發(fā)的問題是間接推廣了市場利率，加重了市場的融資成本，同時造成了權責不清。從銀信模式到銀證模式換湯不換藥，而政策的調整也隨時可能讓現在瘋狂亦風光的銀證模式隨時煙飛煙滅。
關于資金池模式：資金池模式的誕生，是創(chuàng)新與監(jiān)管的不匹配的產物。資金池模式變相演變?yōu)楹弦?guī)的“龐氏騙局”.信托的資金池模式沒有遵從資金和項目匹配的原則，同時信托本身應減少從業(yè)務端出發(fā)的模式而回歸受人之托代人理財的模式、
關于金融捐客：民間“過橋”、企業(yè)融資、民間借貸等一旦有了銀行、公務員捐客的參與，則就變了味。
關于錯配：13年6月的“錢荒”,最大的導火線就是資金的錯配。錯配最大的風險就是產生可能的流動性問題。幾乎月末，季末，年末，甚至打新都會推高隔夜拆借利率或回購利率�！叭卞X”的正是這些有錢的股份制銀行，商業(yè)銀行。這個時間節(jié)點的攬儲大戰(zhàn)仿佛成為了市場的規(guī)律和靚麗的風景。
關于理財產品；理財產品從投資者來看獲取了比銀行高的投資收益，從融資方來看多了一種渠道獲取資金。但理財產品的高利率是否可以持續(xù)？是否間接推動了社會融資成本？銀行和券商的曖昧關系（銀證合作）這種最明顯的影子銀行行為風險在哪，都需要重新審視。
關于資金價格雙軌制：資金價格的雙軌制猶如當年生產要素價格雙軌制，必然帶來腐敗。形成腐敗的模式軌道間的瘋狂套利，是新型的投機倒把。利益集團享受著超低利率的補貼，而個人資產受通貨膨脹率（體現在存款負利率上）帶來的資產貶值，而形成的赤裸裸的財富掠奪。
關于美國退出QE量化寬松：退出所言也許太早，縮減已成趨勢。退出QE也并不意味著境外資本會大規(guī)模回流美國，資本的回流也許在國美經濟回暖之時就已經回流，而不用等到加息。至于歐央行減息也可以看出海外目前超低利率下仍不樂觀。美國加息對于國內資本的影響情緒大于預期。（目前海外資本QFII等跑步進入A股也能佐證）
關于稅改和工商注冊改革：營改增和工商注冊登記改革，屬于整體改革的小試牛刀。效果也有所體現。對于激發(fā)創(chuàng)業(yè)熱情具有積極的作用。后續(xù)仍然有更多的財稅改革，產業(yè)改革、IPO注冊制度改革，值得期待；所以所改革是前進的動力，只有改革才能讓這一切不斷往既定方向發(fā)展。
國資背景的影子銀行：類似信達資產管理以購買不良金融資產為主營業(yè)務的國資港股上市公司，搖身一邊變成變相套利（低利率2.5%央行貸款+無擔保貸款到通過不良資產（非銀）收購提供變相融資），資產價格雙軌制在此體現得淋漓盡致。
關于影子銀行的趨勢：伴隨這互聯網金融創(chuàng)新的“監(jiān)管”,溫州“金改”的“夭折”,銀行自身的互聯網化的“發(fā)奮圖強”,社區(qū)銀行的建立，上市公司小貸的熱捧…金融行業(yè)的發(fā)展與影子銀行仍舊會保持曖昧的關系，在“和諧”“穩(wěn)定”的基調中你中有我，我中有里的伴隨信息技術的發(fā)展和監(jiān)管體制的完善，形成江湖新秩序。
關于估值：首先證券國內證券估值體系還沒有真正建立。和成熟市場相比，對于上市公司分紅沒有相應的規(guī)范，所以通過股利為基礎的折現估值基本沒有任何用物之地。而可以通過PEG估值（常年保持相對穩(wěn)定的盈利增長率）的白馬股占到市場的比例可謂無足輕重。而目前市場上最活躍的無疑是經過重組并購，跨界整合的價值重估上市公司的天下，而在這些上市公司中主要靠情緒和預期及資金推動來重構價格與價值的關系。所以目前A股市場上用的最多的只有相對較為傻瓜性的價格和企業(yè)價值乘數（市盈率，市凈率，市銷率等）股值法。按照此方案得出的基本結論是一線藍籌（以銀行和地產為主）絕對低估，二線藍籌（證券、機械、資源等）相對低估，消費類、弱周期類穩(wěn)定個股相對合理估值，而中小板、新興產業(yè)相對高估。但目前的市場似乎于價值也沒有形成共振，而是在不同的軌跡上運行。所以目前想通過傳統(tǒng)的“估值”體系去尋找市場的機會恐怕暫時會有些徒勞。
關于分析報告：不忘初心，依舊想成為TMT行業(yè)的分析師，致力于TMT行業(yè)的產業(yè)資本服務項目。對于普通投資者很少去詳盡的閱讀分析投資報告，偶爾會看看結論。但對于分析報告本身就是一門綜合學科和藝術�？偨Y和投資建議？業(yè)務綜述-行業(yè)分析，競爭分析，過往業(yè)績，財務預測？風險評估-行業(yè)分析，政策法律風險，管理層風險，預測的達成風險？估值-模型，結論？數據支撐附錄？旨在告訴投資者客觀事實和存在機會與風險。也許結論很簡單，粗暴。但過程卻嚴謹、精致。
關于策略：謹慎樂觀，順勢而為。理想狀態(tài)下，房地產資金一是會回流至企業(yè)，提升實體經濟的發(fā)展當然也包括一些優(yōu)秀的房地產企業(yè)。而是原本以前要流向房地產或基礎形象工程（地方債）的資金會選擇更好的水渠。抑或股市、抑或實體經濟。在目前黃金不振，信托（主要是地產項目）風險累計、無風險利率預期下降（理財產品收益預期下降）和促進資產證券化改革，改善企業(yè)融資環(huán)境（IPO,定增，優(yōu)先股等），資金逐性將在股市進一步得到體現，而目前股市的估值也提供了一定安全邊界，股市的預期提供了收益預期。所以天時地利人和下證券市場是后期最值得資本投資關注的一個市場。當然核心都是為實體產業(yè)服務，資本享受的是實體經濟發(fā)展和改革的紅利。
關于機會：改革的紅利是目前最大的階段性紅利。但長期而言新興產業(yè)的發(fā)展仍是最具持續(xù)性和成長性的機會。
新時代“互聯網時代”的長線機會（新經濟）：----《互聯網時代》觀后感
互聯網泡沫后的深蹲起跳再一次進入跨越式發(fā)展：社交，社會重新分工，維基，新媒體，虛擬世界，信息安全，在線教育，商業(yè)顛覆，隱私，大數據，倫理，全智能時代，奇點，全球腦。不斷在刷新我們的認知，不斷在顛覆我們觀念。注定已經步入了指數級的發(fā)展，未來即現在。
雖然目前整體互聯網時代相關概念公司估值較高，馬克斯公開說明特斯拉股價過高，馬化騰曾經公開表示過股價的過快上漲讓他表示擔心，而阿里巴巴上市估值1600億左右下李嘉誠減持等等。但不妨礙新技術、科學技術發(fā)展下的新興產業(yè)和優(yōu)秀成功上市公司的涌現。不管是資本市場的重組還是白馬股公司的涌現或者僅僅是商業(yè)模式創(chuàng)新給人帶來的無限希望都注定這個領域是未來10倍、100倍上市公司的高產之地。讓我們一起見證。
2014.9.9凌晨4:30李冬涼
拓展閱讀：《影子銀行》讀后感
該書認為，影子銀行主要有投資銀行、對沖基金、私募股權基金、結構投資載體、貨幣市場基金以及CDSCDOABCP等機構、工具和產品。
影子銀行本身沒有得到有效的監(jiān)管、杠桿過高、評級機構評級過高。
對沖基金，我看是套利基金，而且可以借錢來套利，從事大量保證金交易。說明保證金交易以及多次重復抵押的回購協(xié)議，可以放大杠桿，具有巨大的累積效應，但也有巨大的收縮效應。對沖基金的獎金機制或收費機制極大地鼓勵了杠桿交易。
私募股權基金，也借助債務杠桿進行收購，風險也很大。國內不能學。
結構投資載體（SIV），我仍然不能很好理解。據介紹，其運作是個獨立的公司，主要靠發(fā)行短期票據，投資長期資產來賺錢。這個票據也是靠評級公司的評級來支撐的。銀行是其主要股東。中國不能搞這種專門以短貸長的機構，風險很大。
CDS確實是一種信用保險，不過保險監(jiān)督機構未能監(jiān)管之。很容易變成一種賭博工具，應該控制其對賭的功能，發(fā)揮其風險交易的功能。而且要像控制貸款風險一樣，將其計入相關機構的風險資產。如果交易對手過多，交易次數過多，就很容易出問題。我不太理解，美國是由創(chuàng)設機構承擔保險責任嗎？
在金融機構中，有過多杠桿，就應監(jiān)管。否則就容易形成擠兌。這個不變的道理。
總的感受是，杠桿運用過多，監(jiān)管空白，激勵機制過度，評級不夠謹慎，問題確實很多。
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